十個月，足以孕育出新的生命，但對一些上市公司來說，卻連一份能過『第一道關』的重組方案都還『難產』。滬市公司中，就有那麼幾家重組『釘子戶』，停牌長達十個月至一年，其間都被上交所反復問詢，而在跨年度的僵持後，多數還是難以跨越監管邊界，不得不於近日終止重組並復牌，如寧波富邦、江泉實業。這一『釘子戶』陣營瓦解的背後，是一條明確的監管信號，即對『類借殼』重組——此路不通。

　　『這些公司都是首批與(去年推出的)重組新規正面遭遇，並呈長期停牌僵持態勢的，隨著它們陸續終止重組，意味著運行了大半年的重組新規已在實例中明確了邊界和標准，尤其從結果看，交易所一線監管的介入正在增強，重組上市(即『借殼』)正面臨「史上最嚴監管」，是無法通過方案設計來繞開規則設定的。』有投行人士向上證報記者表示。事實上，上述公司都曾在重組方案中竭力避免被認定為重組上市，且通過各種『設計』試探監管邊界，由此造成其長期停牌的重組僵局，但最終，監管的『答復』已非常明確。

　　上述公司終止重組並復牌，顯示出監管機構引導並購重組回歸服務實體經濟的堅定決心，也體現出交易所自律監管『前沿』和『及時』的優勢，以及在落實監管政策、優化市場功能中發揮的作用。

　　一線監管『規范』重組格局

　　重組中，在靜態指標上不構成上市公司實控人變更並不難，但上交所對重組監管的審核正向實質深入。回溯上述案例的監管過程不難發現，上交所反復問詢，充分發揮『刨根問底』的威力，監管態度直接亮明，緊要關鍵事項一問到底，尤其是對一些明顯的刻意安排設計的『追問』，更是不揭蓋子決不收兵，讓一些方案最終難以成行或者自認『重組上市』。

　　3月14日，停牌近一年的寧波富邦終止重組復牌，至此，精達股份、江泉實業等超長期停牌的滬市重組案例幾乎均在一季度結束前迎來復牌時刻。它們中的大部分自動選擇終止重組，少數則承認構成重組上市以換取繼續推進的機會。

　　這些公司個案背後有一個市場共同關注的大背景。

　　去年9月初正式實施的重組新規，極大地改變了重組生態。其最大的『撒手?』在於嚴格重組上市的認定標准，堵截了『類借殼』的監管套利。『以往，認定重組上市的標准較松，一些不過關的資產(即未達到借殼、IPO標准)通過設計變通，包裝成優質資產上市，還通過配套募資實現利益最大化。同時，這種套路往往還能在二級市場獲得追捧，也加劇了殼資源的炒作，扭曲了市場的估值體系，給重組後業績地雷引爆、各路股東大幅減持埋下隱患。』上述投行人士指出。

　　為此，重組新規收緊標准，對認定重組上市的資產類指標予以全面細化，設置『五加二』(即資產、淨資產、營收、淨利潤、新增股份達到100%紅線，以及主業變更、兜底條款)維度，各方面均不觸發新規的可能性極低。基於此，大部分案例都試圖通過繞開另一條『實控人變更』指標，不觸發實控人變更，以實現規避『重組上市』，上述公司均為其中典型。

　　這些公司作為重組新規發布後首批同監管『正面遭遇』的案例，其做法無疑帶有明顯的試探意味。『這些重組方案都自稱不構成重組上市，但在上交所的問詢中，都明確指出存在刻意規避的設計，而且，這些公司發布重組方案是在重組新規征求意見之後。當然，交鋒的過程和最終結局已經完全可以透露監管動向了。』有投行人士表示。

　　『常見的繞開實控人變更的做法，無非是增加大股東的持股比例，減少重組方重組後的持股比例、外加表決權委托等幾種，上述案例的諸多控制權不變設計能夠代表時下的主流和典型手法，通過一線問詢的實踐，監管已經對這些問題有了明確態度。』該人士分析。

　　事實上，上述公司的確遭遇了嚴格盤問，而且最終還是沒有等到放行，結合之前被『問黃』的羅頓發展、安泰集團等重組案例，折射出滬市重組一線監管審核正在發生實質變化：『侵入性』正在增強。

　　『原來的重組監管偏向於以信息披露為抓手的輕觸式監管，但是這些案例，無一例外對是否構成重組上市進行了實質問詢，帶有明確的監管判斷和價值取向。並購重組不能成為自娛自樂的資本游戲，應當實實在在為上市公司做大做強主業服務。交易所根據證監會的監管政策，把好重組監管的首道防線，可以防止「帶病」的重組方案因最終被並購重組委否決，而造成股票異常波動，避免投資者遭受不必要的損失；也可以通過問詢提醒，提前修正上市公司重組方案，提昇並購重組的市場效率。』上交所上市公司監管相關負責人向記者表示。